（报告出品方/作者：东吴证券，王紫敬，王世杰）
1.产业知识雄厚的工业互联网全产业链龙头
1.1.背靠宝武钢，深耕钢铁信息化行业
40余年深耕钢铁信息化行业40余年，工业互联网产品边界不断扩展。宝信软件源于年成立的上海宝钢自动化部，年更名为上海宝信软件股份有限公司。年，上海宝信数据中心有限公司成立，开始进入数据中心、云计算行业。年发布工业互联网平台xInPlat，进一步提升工业互联网建设能力，年，发布PLC产品，实现了工业互联网关键软硬件的突破，产品矩阵不断扩张，自研产品陆续推出。
中国宝武控股，赋能宝信快速成长。截至年7月11日，宝山钢铁有限公司持有公司49.55%的股权，为公司第一大股东，中国宝武钢铁集团有限公司持有宝钢48.56%股权。宝武是全球钢铁行业龙头，在年《财富》发布的世界强榜单中，中国宝武排名第72位，继续位居全球钢铁企业首位。宝武大力推行大力推进智慧制造，宝信作为宝武旗下信息化子公司，将会承担大量信息化改造工作，推动营收快速增长。
1.2.产品布局工业互联网全产业链和IDC业务
宝信软件的业务主要为软件开发及工程服务（工业互联网为主）和服务外包业务（IDC为主）两部分。工业互联网业务覆盖从硬件到软件，提供从底层智能设备到上层应用软件一体化的工业互联网解决方案。宝信的工业互联网产品可以分为信息化、自动化和智能化。信息化主要为MES、ERP等纯软件产品；自动化为智能装备、PLC等硬件、软硬件一体产品；智能化主要是智慧城市，智能交通产品。宝信软件的产品矩阵较全，是国内较少能够提供企业数字化转型一揽子产品和解决方案的供应商。IDC业务主要为独立第三方IDC提供商，向客户提供机柜租赁等服务。（报告来源：未来智库）
1.3.行业景气推动营收快速增长，产品优化提升盈利水平
行业景气度提升和新业务拓展推动业绩快速增长。一方面，年以来钢铁行业收并购活动增加，叠加节能减排要求钢铁企业提升能效，从而对信息化建设需求提升。另一方面，公司IDC业务快速发展，已经成为推动公司营收增长的重要部分。基于此，-年宝信软件业绩快速增长，营收复合增速为24%，归母净利润复合增速为40%。年宝信软件营收为.59亿元，同比增加24%，归母净利润为18.19亿元，同比增加40%。
费用管控得当，净利率逐步提升。-年，宝信软件销售费用率和管理费用率逐步下降，归母净利率稳步提升，盈利质量不断提高。宝信高度重视研发投入，-年，宝信研发费用率保持在10%左右，-年，公司研发费用增速保持在30%以上，年高达36%。宝信不断拓展产品矩阵，推出工业互联网平台、PLC等高技术核心新产品。年公司股权激励实施后，管理销售效率提升，叠加有宝武集团专项补贴以及国家社保减免政策，销售和管理费用率明显下降。
工业互联网业务为主要收入来源，IDC业务稳步发展。年，工业互联网业务营收占比为72%，IDC业务营收占比为27%，-年，随着钢铁信息化建设需求增加，公司工业互联网业务增速加快，IDC业务作为宝信利用钢铁企业转型开展的新业务，增速保持稳定增长。毛利率方面，由于软件开发及工程服务包括硬件和集成业务，年毛利率为28%，后续随着工业互联网产品自研比例和复用率提升，该业务毛利率将逐步提升。
2.工业互联网迎来发展契机，钢铁行业数字化有望加速
2.1.“十四五”工业互联网建设是重要方向
工业互联网是全球工业系统与高级计算、分析、感应技术以及互联网连接融合的一种结果。工业互联网的本质是通过开放的、全球化的工业级网络平台把人、机、物、系统联系起来。其中包括设备、生产线、工厂、供应商、产品和客户等要素，高效共享工业经济中的各种要素、资源、信息，构建起覆盖全产业链、全价值链的全新制造和服务体系。工业互联网为工业乃至产业数字化、网络化、智能化发展提供了实现途径。
工业互联网主要由四个部分组成：工业互联网平台、工业软件、工业自动化装置、智能装备。智能装备为执行层，执行具体的生产制造操作，如工业机器人的搬运、机床的加工。工业自动化装置为控制层，自动化装置控制智能装备执行具体操作，如DCS控制调度石化产线的生产；工业软件为分析层，工业自动化装置和智能装备将相关数据反馈到工业软件，工业软件进行分析并发出指令指挥执行层进行操作，如APS的高级排程，MES的生产计划制定；工业互联网平台为交互层，工业软件、自动化控制、智能装备接入到工业互联网平台上，实现工厂内外的信息交互，相互协同。
中国工业互联网市场规模年有望突破1.2万亿元。根据数据，预计年中国工业互联网市场规模将达.9亿元；年市场规模突破1.2万亿。《“十四五”信息化和工业化深度融合发展规划》中提出，对工业互联网建设提出了明确目标，如到年，工业互联网平台普及率达45%。根据智研咨询数据，年中国工业互联网细分领域中，工业互联网平台、工业软件、自动化和智能装备营收占比为87%。
宝信软件深耕工业互联网行业，产品矩阵覆盖从底层的智能装备到最上层的工业互联网平台，重点布局生产制造环节。我们对其比较有代表性的MES和PLC产品的市场进行进一步分析。中国MES市场规模不断扩大，竞争格局较为分散。根据e-works数据，年，中国MES市场规模为43亿元，同比增长8%，年，在国家政策支持和疫情影响逐步消除背景下，中国MES市场规模增速有望重回两位数。竞争格局方面，由于各个制造业细分赛道生产执行流程差距较大，难以形成统一的标准产品，中国MES市场竞争格局较为分散。根据IDC数据，年中国制造业MES市场中，第一名西门子市占率仅有11%，宝信软件排名第二，市占率为7.6%。（报告来源：未来智库）
中国PLC市场规模稳步增长，份额被海外巨头垄断。PLC是工业控制领域的核心部件，不论是在流程工业还是离散工业都有广泛的应用。根据华经情报网数据，年中国PLC市场规模为亿元，同比增长10%，-年年复合增速为4%，增速较为平稳。竞争格局方面，中国PLC市场几乎被国外公司垄断，根据普华有策数据，年中国PLC市场国外公司营收占比在80%以上，其中，第一名西门子占比高达44%。
2.2.钢铁行业数字化迎来长期景气，空间有望超千亿元
“十四五”期间中国钢铁行业将实现高质量发展。“十三五”时期，随着供给侧改革的深入开展，中国钢铁行业通过一系列并购重组，淘汰落后产能，行业集中度有所提升，年钢铁行业中国CR5集中度为26%，但距离全球领先水平，如美国CR4高达65%，还有很大差距。进入“十四五”时期，仍然存在产能过剩压力、产业安全缺乏保障、生态环境制约、产业集中度偏低等问题，我国钢铁工业需要实现高质量发展。年12月31日发布的《关于推动钢铁工业高质量发展的指导意见（征求意见稿）》明确提出到年，力争前CR5集中度达到40%，CR10集中度达到60%。
钢铁行业高质量发展带来大量数字化建设需求。1）钢铁行业通过兼并购提高集中度，数字化改造是不同钢铁企业兼并后高效、快速融合为一体的重要手段，如使用统一的ERP、MES系统软件。2）钢铁行业要提高产能水平，智能制造降本增效是必经之路，年12月31日发布的《关于推动钢铁工业高质量发展的指导意见（征求意见稿）》明确提出到年关键工序数控化率达到80%左右，生产设备数字化率达到55%，打造50个以上智能工厂。3）在“双碳”目标下，数字化是钢铁行业控能效，实现“绿色低碳”发展的重要抓手。
市场空间测算：年钢铁行业工业互联网市场规模有望超千亿元。我们选用两种方法对钢铁行业的工业互联网规模测算，第一种方法自上而下，根据年中国工业互联网市场规模和年规模以上钢铁行业营收占工业行业营收占比得出，年钢铁行业工业互联网规模为亿元。第二种方法自下而上，根据宝信公告的预计年宝信与宝武的关联交易金额和年宝武粗钢产量全国占比得出，年钢铁行业工业互联网规模为亿元。考虑到钢铁行业兼并重组、“双碳”改造、数字化程度提高等会带来更大数字化建设需求，我们预计年钢铁行业工业互联网市场规模有望超千亿元。
钢铁信息化建设门槛较高，宝信为钢铁行业内部信息化公司龙头，实力雄厚。钢铁工业生产过程较为复杂，信息化实施多为钢铁公司信息化子公司承担，几乎没有第三方信息化提供商参与。中国规模较大的钢铁公司大多都有自己专门的信息化建设部门或者子公司。宝信软件在这些信息化子公司中规模最大，技术、实施能力最强，我们预计年宝信软件钢铁行业信息化市占率有望超过30%。
2.3.产业知识、产品力和生态是工业互联网核心竞争力
产业知识是工业互联网的基础。工业互联网先有工业再有互联网，工业互联网的建设对工业知识要求极高，特别是生产执行环节，生产执行工业软件产品紧贴生产线，需要对生产流程、工艺有足够的了解才能实现分析与优化。全球头部的工业互联网巨头刚开始都是深耕一个细分赛道，拥有雄厚的产业积累，后续才通过收并购成长起来。比如深耕流程工业的艾默生，强于航空业的霍尼韦尔，深耕离散行业的西门子。不同行业间差异性较大，即使是头部巨头也很难跨行业开展业务。
更全更强的产品才能满足客户需求。工业企业数字化转型更为偏好能够提供整体解决方案，而不仅仅是单个产品的供应商。这个趋势已经被全球各大工业互联网巨头意识到，如西门子具有从仪器仪表、PLC、MES到研发设计类软全产业链产品矩阵，为客户提供一体化解决方案。宝信为并入宝武的钢企提供从ERP到自动化一整套信息化整合方案。国产工业自动化巨头中控技术也是提出了逐步由自动化产品供应商发展成为服务于流程工业的智能制造整体解决方案提供商。（报告来源：未来智库）
生态帮助工业互联网茁壮成长，对于国产软件尤为重要。好的工业软件产品是工业软件厂商和客户相互协同，共同打磨的结果。客户给予工业软件厂商需求，工业软件厂商做出产品交给客户使用，客户使用后再反馈到软件厂商修改，逐步迭代，工业企业与工业软件厂商紧密结合。国产工业互联网厂商面对的是已经被海外巨头垄断的市场，如果没有生态客户支持，使用迭代其产品，其很难取得落地场景，获得市场份额。
3.资源加持，产品磨砺，未来光明
产业知识、产品力和生态是工业互联网核心竞争力，全球工业互联网巨头的崛起之路上，这三点必不可少。同样，我们认为对于崛起的国产工业软件厂商，这三点能力依旧是破局成长关键，谁这三点能力最强，谁就能成为未来中国工业互联网的巨头。我们认为宝信背靠全球第一大钢企宝武集团，走在中国钢铁行业信息化最前沿，不论是产业知识积累、产品应用与打磨，还是生态支持，都具有良好基础，成长为中国未来工业互联网巨头确定性较高。
3.1.量：宝武加持，超强产业支持
大股东宝武集团是全球最大钢铁企业，致力于成为全球钢铁及先进材料引领者。根据智研咨询数据，年中国宝武粗钢产量高达1.15亿吨，位居全球第一名，与第二名差距明显。一方面，中国宝武作为中国第一大钢铁企业，是钢铁行业整合重组、提高产业集中度的重要参与者；另一方面，宝武积极推进绿色精品智慧制造，在数字化转型方面是全国钢铁企业的先行者。
宝信软件是中国宝武数字化建设任务重要承担者。中国宝武的业务规划为“一元五基”，宝信软件是“五基”中智慧服务业务的重要部分，负责实现宝武数字化建设、智能制造。作为中国第一大钢铁企业，宝武将会进行兼并重组，数字化改造是将被兼并公司融入宝武体系的重要手段。宝信软件作为宝武旗下数字化转型任务主要承担者，将充分受益于钢铁行业数字化转型。其中，在兼并重组中，宝信负责承担并入宝武钢企的信息化重建和整合工作。
依托宝武，宝信对钢铁行业理解深厚。宝信深耕钢铁行业信息化四十余年，起源于宝钢自动化部，参与了20世纪90年代宝钢信息化建设，伴随着宝钢收并购武钢、马钢、八一钢铁，宝信承建了这些新加入钢企的自动化和信息化改造，从底层的智能设备到最上层的管理软件，均有深入了解和建设经验。
宝武给予宝信业务支持。宝武给宝信带来大量数字化订单。年，宝信软件关联交易收入占比为56%，-年关联交易收入年复合增速为35%，公司预计年关联交易收入为91亿元，同比增长39%，宝武的支持是宝信增长的重要推动力。同时，宝武也给宝信的新产品提供了应用场景，如宝信的PLC，SCADA等核心产品，会最先在宝武产线使用。宝武作为中国第一大钢企，产线复杂度较高，是宝信产品试验和改进的优良场景，如能满足宝武生产需求，将会为宝信产品在其他公司和行业拓展打下基础。
伴随宝信收并购，宝信也将兼并重组新的公司，成长为实力更强的工业互联网巨头。随着宝钢和武钢合并成立宝武集团，再到后来收购马钢，被并购钢厂旗下的信息化子公司，如武钢旗下的武汉钢铁工程技术集团，马钢旗下的飞马智科，也会相应地并购到宝信软件体内。钢铁企业旗下大都有信息化建设子公司，随着宝武兼并购不断壮大，宝信软件也会逐步成长。
3.2.质：产品自研叠加标准化提升，盈利质量逐步提升
宝信高度重视技术研发，推出先进产品，突破海外垄断。-年宝信软件研发费用率处于全球可比公司前列，如果去掉IDC业务，工业互联网业务部分研发费用率有望更高。年，宝信推出了工业互联网平台xInPlat，年，宝信软件推出了大型PLC产品，实现全自主设计、本地化制造，其性能指标可媲美欧美厂商最新高端系列产品，已在冶金行业最高控制要求的多机架连轧机及高速处理线机组中得到成功验证。
自动化控制层，宝信自研大型PLC，实现了国产突破。PLC是工业控制系统的“大脑”，其种类众多，根据I/O点数可以分为小型、中型和大型三类，其中小型PLC竞争壁垒不高，中大型PLC技术壁垒较高，市场主要被海外厂商垄断。年7月26日，宝信软件发布了自主研发的工业控制系统的核心部件—大型PLC（可编程逻辑控制器）产品，该PLC主要面向冶金高端装备工艺需求。从PLC到SCADA，宝信在工控领域加大自研力度。除PLC之外，宝信策划研发冶金工业分布式全工序国产SCADA软件，并形成试点应用。宝信在工控环节不断加大研发投入，将逐步实现工控产品自主化，根据睿工业数据，年整个工控行业市场规模为亿元，冶金行业工控市场规模为亿元，随着宝信在工控领域自主产品不断推出，有望打开全新市场空间。
智能装备层，宝信开启“万台机器人”实施规划。基于产线、岗位的调研与可行性论证，梳理钢铁制造单元机器代人的应用场景，推进宝信机器人云平台开发，旨在打造开放共享的机器人装备生态圈，打通机器人上中下游产业链，并向其他工业领域拓展。工业互联网层，宝信发布工业互联网平台xInPlat。年12月22日，宝信软件发布自主研发的工业互联网平台xInPlat，-年持续获选工信部双跨工业互联网平台，稳居工业互联网行业第一梯队。xInPlat分为ePlat和iPlat两大平台，分别面向信息化和自动化两大应用场景。截至年底，宝信已建设平台节点共计28个，平台已连接+万台设备，工业模型+个、工业App达+个，覆盖17个行业，具有9大领域50多个解决方案，服务企业用户超过29万家。（报告来源：未来智库）
自研叠加产品标准化提升，宝信软件毛利率水平有望持续提升。钢铁行业自动化核心产品，如PLC、SCADA、DCS等，较多依赖海外巨头，如西门子，ABB等，外采产品压低了公司业务毛利率。宝信软件年推出了大型PLC产品，策划研发冶金工业分布式全工序国产SCADA软件，后续有望逐步将核心产品国产化。年，宝信推出了工业互联网平台xInPlat，基于该平台，公司产品标准化程度有望提高。宝信自研产品的不断推出和产品标准化提高，公司毛利率有望逐步提升，追赶世界领先工业互联网巨头。产品复用率逐步提升，进一步提升毛利率和人均创收。宝信软件在经历多家钢厂建设实施之后，积累了丰富的数据和经验，逐步提取共性的部分，将自动化产品逐渐标准化，复用率越来越高。
3.3.拓展领域，从宝信到钢铁，再到其他行业
扎根钢铁行业，智慧制造能力不断外溢。宝信软件深耕钢铁信息化四十年，积累了丰富的钢铁行业信息化全产业链技术和经验。宝信在服务好宝武集团的同时，宝武先进的数字化管理理念逐渐被其他钢厂认可，宝信加快服务于宝武外其他钢厂的数字化建设。同时，宝信也开始在有色、医药、公共服务、装备制造等钢铁以外领域进行业务布局，新签项目陆续落地。截至年7月，宝信已经布局包括钢铁、有色、医药在内的18个领域，实现了多元化发展，我们预计公司工业互联网业务中来自非钢铁行业营收占比约30%。
宝信拿到宝武体系之外钢铁企业订单。宝武集团数字化建设在钢铁行业处于领先水平，随着钢铁行业高质量发展，越来越多的钢铁企业开始借鉴宝武的数字化建设经验。宝信软件作为宝武数字化建设执行方，也开始负责宝武数字化建设理念输出的任务，承担多家宝武体系外钢铁企业的数字化改造。
宝信多个产品在钢铁外多领域实现了标杆客户突破。在医药领域，宝信打造了一套以制药MES软件为核心，包含SCADA、WMS、LIMS、供应链管理等系统的制药行业智能运营和智能工厂整体平台，助力药企快速实现无纸化智能生产运营和数字化转型。宝信软件也是国家药品监督管理局eCTD系统建设的长期指定供应商。在民航领域，宝信建立了集综合管控和管理决策为一体的“民航智慧云”平台，围绕安检管理、旅客数据模型和航班协同管理等核心业务，重点客户包括：上海机场集团、浦东机场、虹桥机场、东部机场集团、武汉天河机场等。
4.宝信软件的锦上添花：优质的IDC业务
4.1.IDC是数字经济发展底座，更强算力更绿色是发展方向
大数据推动IDC市场快速发展。随着云计算、数字经济等新技术和新型经济形态的快速发展，全球数据量大大增加，对更高算力产生了旺盛的需求，促使了IDC行业的快速发展。根据科智咨询数据，年中国IDC市场规模为亿元，同比增加43%，达到-年最高增速。
市场格局方面，年三大运营商占据中国IDC市场63%市场份额，第三方IDC厂商是重要参与者。中国IDC行业市场竞争参与者主要包括基础电信运营商（三大运营商）、第三方数据中心服务商、企业自建三大类。三大运营商拥有核心网络资源、充足的带宽资源和遍布全国的资源，同时具备丰富的企业客户及合作伙伴生态，在IDC建设上优势明显，但大多为自用，并不向外提供IDC服务。第三方IDC运营商是指提供机柜租用、带宽租用、主机托管、代理运维等数据中心服务的企业。与构建数据中心主要为支持销售自身带宽的基础电信运营商不同，第三方IDC运营商可以提供多个网络的连接服务，并且网络不以运营商和省份边界划分。根据数据，年主要第三方IDC厂商有世纪互联、万国数据、宝信软件等，其中宝信软件营收市场份额占比约为2%。
IDC的业务模式包括批发型和零售型两种。批发型主要针对大客户，一般以模块为最小出租单位。针对超大型客户的订制型数据中心可以看作是批发型的延伸，近几年发展较为迅速。零售型主要针对小客户，一般以机柜为最小出租单位，早期也有服务商以机柜单元（U）为出租单位服务微型客户，但目前这种微型客户多以web自助服务的形式，转向公有云。一般来说，批发型考验的是资源整合能力、快速建设和扩张能力，而零售型考验的是精细运维及运营能力。
土地资源，成本控制，客户结构，资本投入和运营能力是IDC行业核心竞争力。土地资源，上海、北京等一线城市及周边地区数据计算需求量大，但土地资源紧缺，政策逐步收紧，拥有好的地理位置将能够获得更高的上架率和价格。成本控制，IDC厂成本主要来自于电力、租金等，良好的成本控制可以提高净利率。客户结构，优质的大型客户签约时间更长、上架率稳定，价格耐受度更高。资本投入，IDC属于重资产行业，前期资本投入较大，有一定资金壁垒。服务能力，IDC已经成为许多公司数据运转的核心，一旦出现故障将会影响客户业务。
大型算力中心、绿色低碳是数据中心产业未来发展的重要方向。年7月，工信部印发的《新型数据中心发展三年行动计划（-年）》明确指出，用3年时间，基本形成布局合理、技术先进、绿色低碳、算力规模与数字经济增长相适应的新型数据中心发展格局。到年底，全国数据中心机架规模年均增速保持在20%左右，平均利用率力争提升到60%以上，总算力超过EFLOPS，高性能算力占比达到10%。新建大型及以上数据中心PUE降低到1.3以下，严寒和寒冷地区力争降低到1.25以下。
4.2.源于钢铁行业，秉持高质量发展
宝信IDC项目体量大，地理位置优越。年，上海宝信数据中心有限公司成立，开始发展IDC业务。宝信的IDC业务隶属于宝信软件旗下云计算品牌宝之云，宝信目前最大的罗泾IDC项目位于上海市宝山大数据产业园区，是国内单体最大的建筑，规划至年，总体规模达5万个机柜，截至年7月已交付3万个机柜。除此之外，宝信还在梅山、马鞍山、合肥等上海及周边长三角黄金地区具有IDC规划项目，宝信IDC项目位于算力需求旺盛的一线城市及周边地区，地理位置优越。
宝信IDC客户结构优质，项目成本较低，盈利能力在同行中处于较强水平。宝之云一至四期项目为批发型业务模式，以大型客户为主，主要有腾讯、阿里、中国太保等，客户结构优质且多元化。宝信通常先拿到客户需求再开工建设，保证了较高的上架率。另一方面，依托于宝武钢，宝信IDC项目用地多为钢厂厂房，租赁成本较低，同时拥有较为完善的水电系统。因此，宝信IDC项目盈利能力在第三方IDC厂商中处于较高水平。
背靠宝武，宝信资金实力雄厚，服务能力强，能耗指标全国领先。宝信背靠宝武集团，资金雄厚，能够承担起IDC前期资本投入。宝信最开始服务于宝钢数据中心建设，拥有丰富的运营经验，获得移动、阿里巴巴等大客户长期订单，也证明其出色的运营能力。公司宝之云IDC项目PUE能耗指标处于行业领先水平。（报告来源：未来智库）
展望未来，供给充足，宝信IDC业务有望保持高质量发展。中国钢铁行业集中度跟发达国家相比仍旧较低，未来钢铁行业企业进一步整合，去除落后产能，将会有大量优质钢厂地块。钢铁企业厂房用地往往具有稳定的三路水源，超高等级的电力系统，占地面积较大，是IDC建设优选土地。公司目前已经拥有武汉大数据产业园、梅山基地、罗泾产业园等储备或在建IDC项目，随着优质客户需求上升，宝信IDC业务有望保持高质量发展。
5.盈利预测
核心假设：软件开发及工程服务业务：“十四五”期间，钢铁行业集中度提升和绿色低碳发展催生大量信息化建设需求，宝信软件背靠宝武，产品性能优异，自研产品比例逐步提升，作为钢铁行业信息化龙头，工业互联网相关业务有望迎来加速发展。我们预计-年营收增速为35%/33%/30%。
服务外包业务：一方面，IDC是“十四五”数字经济建设的算力基础，随着数字经济蓬勃发展，数据量会快速增加，IDC需求量将大幅提升。另一方面，随着“东数西算”和“双碳”政策要求，一线城市大型IDC资源会更加稀缺。宝信软件IDC项目优质，我们预计-年营收增速为20%/18%/16%。系统集成业务：公司该业务主要为硬件销售及相关的集成类服务，我们预计-年营收增速为0%。其他业务：该业务非公司主营业务，我们预计-年营收增速为0%。
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