（报告出品方/作者：东方证券，邢立力，韩冰）
一、疫情催化政策加码，医院建设浪潮起
年开始，医院项目建设浪潮，医院工程信息网的数据来看，、医院建设项目立项数量同比分别增长43.3%、29.1%，较过去几年显著加速；年前五个月合计立项个，同比增长54.6%，节奏仍在加速。建筑行业龙头的订单数据也充分佐证了这一趋势，、年中国建筑的医疗建筑订单金额同比增速分别为%、64%，也较以往明显加速。
1.1.表现：新建、改扩主导，医院、中医院增长亮眼
分建设类型来看，本次医疗新基医院建设项目以新建、改扩为主的趋势，-年新建、改扩项目合计占比超过85%。改扩项目在此次医疗新基建浪潮中表现尤为突出，年同比增长76.1%至个，两年复合增速达59%，我们推断主要是优质医疗资源扩容的政策思路指导下，医院医院能力提升工程不断深化所致。
分医院类型来看，医院、中医院在此次医疗新基建浪潮中增长亮眼。年医院合计立项个，同比增长37.8%，两年复合增长48.5%，在全部项目中占比由年的60%提升至72%。中医院年合计立项个，项目占比由年的16%提升至18%，响应了国家关于推动中医发展的政策方针，契合《医院高质量发展促进行动（-年）》提出的“医院、中西医协同‘旗舰’医院、国家中医疫病防治和紧急医学救援基地等项目建设”要求。从建设类型占比较高的新建和改扩项目看，医院、中医院-年两年复合增速分别为57.7%、42.8%，均显著高于43.8%的新建和改扩项目整体复合增速。（报告来源：未来智库）
1.2.成因：医疗事业短板仍存，疫情催化政策明朗
卫生费用持续增长，促进医疗事业长足发展
年新医改实施后，我国卫生费用由年的亿元增长至年的亿元，占GDP比重由5.08%提升至7.12%，医疗卫生事业获得了长足发展，尤其是基本医疗卫生服务的可及性持续改善。截至年底，全国有基层医疗卫生机构97万个，其中社区卫生服务中心个，社区卫生服务站2.55万个，乡镇卫生院3.58万个，村卫生室60.88万个，年末设卫生室的村占行政村数比例达到了94.8%，基本实现了城乡基层社区全面覆盖。
医疗资源的扩容也充分体现在了床位数、医疗人员数量等指标上，年我国每千人口医疗机构床位数达到6.46张，较年增长1.6倍，-年复合增速6.3%。每千人口执业医师和护士数分别达到2.41人、3.34人，较年分别增长85%、%。从发展路径看，我国医疗事业在年新医改之前经历了一次放权改革与危机后的折返（年SARS之后反思医改方向，增加政府投入），新医改之后的十二五、十三五改革管理重心在于基层医疗卫生机构建设、医院改革和分级诊疗制度推进等方面，其核心是医疗资源覆盖面的扩大，旨在解决“看病难、看病贵”问题，最终形成了较为系统的基本医疗卫生制度政策框架，以及相应的服务、保障和监管体系。
总量不足、质量不高、结构不合理问题仍存
虽然政策的持续深化和卫生领域的持续投入促进了我国医疗事业的长足进步，但医疗资源总量不足、质量不高、结构分布不合理等问题仍存。
1、医疗资源总量不足：主要表现在人均床位数和人均医务人员数量均相对较低。1）年我国每千人口医疗机构床位数6.46张，显著低于日本同期的12.63张；从世界银行公布的统计数据来看，医院床位数4.31张，相比同期日本的13.05张、韩国12.27张仍有较大差距。2）从医疗人员数量来看，年我国每千人口内科医生数为1.98人，虽然超过了同期中等国家收入均值（1.5人），但低于美国的2.61人、韩国的2.36人。每千人口护士和助产士人数的差距更为明显，年我国每千人护士和助产士人数为2.66人，相比年美国15.69人、日本12.7人、韩国7.46人存在显著差距。医疗机构床位、医疗人员数量等资源总量不足问题仍存在于我国公共卫生体系中。
2、优质医疗资源不足：总量不足之外，以ICU床位数为代表的优质医疗资源的稀缺问题在我国更为突出。年我国每十万人ICU床位数为3.2张，考虑年均增长后，相比年德国33.9张、年美国25.8张、年韩国10.6张仍存在较大差距。从医疗人员结构来看，年我国执业（助理）医师中研究生学历者占比仅为13.8%，执业医师中研究生学历者占比也仅为16.3%；年执业（助理）医师中正高、副高分别占5.1%、12.9%，医疗人员的学历和职称结构都存在较大提升和优化空间。
医院的分布也不难看出我国优质医疗资源的不足，-医院、医院、医院诊疗人次复合增速分别为11.7%、4.5%、5.3%，医院诊疗人次增长显著，充分彰显日益增长的优质医疗资源需求，而同期医院数量、床位数复合增速分别为8.8%、11.2%，医院医疗资源的增长相较诊疗人次增长仍显不足，优质医疗资源供给不够充分。年医院、医院、医院分别占医院总数的8%、29%、35%，而承担的诊疗人次分别占53%、36%、6%，年以来，医院病床使用率始终稳定在95%以上，平均比医院高出15pct左右，优质医疗资源的稀缺可见一斑。
3、分布不平衡：主要体现在区域布局不均衡、基层医疗卫生机构服务能力不足、医护比不合理、医院发展不健全等方面。首先是区域布局不均衡，医院总计家，其中医院占比9.6%，医院总量和医院占比均高于中部和西部地区；年东部、中部、西部每千人口执业医师数分别为2.60人、2.29人、2.25人，东部地区执业医师覆盖水平也显著高于中西部。从优质医疗资源分布来看这一现象更为明显，医院管理研究所每年发布的全国综合排行榜，医院主要分布在华东和华北地区，年东北、西北占比分别仅为6%、3%，而华东和华北分别占37%、26%，优质医疗资源的区域布局不均衡问题较为突出。
基层医疗卫生机构服务能力不足、利用效率较低也是我国医疗资源不平衡的重要体现。从基层医疗卫生机构自身角度来看，硬件条件、设施设备等较为薄弱，且很难招收和留住优质医疗人才，医院执业（助理）医师中副高及以上职称占24.3%，而社区卫生服务中心、乡镇卫生院、村卫生室分别为11.6%、5.9%、0.2%；从患者角度看，大家普遍对基层医疗卫生机构服务缺乏信任，医院病床使用率显著高于基层医疗卫生机构20-30pct。
我国医疗资源的不平衡还体现在医护比不合理、医院发展相对较慢上。虽然我国医护比倒置问题在逐年缓解，年末每千人口注册护士数达到3.34人，医护比提高到1:1.15，但从世界银行统计数据来看（以“内科医生数/护士与助产士数”来衡量医护比），年我国为0.74，相比美国（年0.18）、日本（年0.20）、韩国（年0.33）中等收入国家（年0.55）等都仍有较大差距。另外医院发展不健全也制约了我国医疗资源的长期均衡发展，我国医院以民营为主要力量，医院数量多、竞争激烈、短板明显，除了眼科、口腔、妇产等民营医院发展较好外，其他医院尚未形成成熟的体系。
疫情催化，政策加码方向明确
新冠肺炎疫情冲击之下，我国医疗卫生系统存在的重医轻防、优质医疗资源稀缺、基层医疗卫生机构服务能力不足、医疗废弃物处置能力不足等问题被充分暴露，针对这些问题，十四五顶层规划提出了对医疗设备、医疗人才等资源的建设预期，医院网络建设方面强调1）加快优质医疗资源扩容和区域均衡布局，建设国家医学中心和区域医疗中心，明确和强化医院的主导地位；2）加强基层医疗卫生队伍建设，以城市社区和农村基层、边境口岸城市、医院为重点，完善城乡医疗服务网络；3）加快建设分级诊疗体系，积极发展医疗联合体。
十四五规划出台之后，年6月国务院办公厅发布《关于推动医院高质量发展的意见》，提出“加强医院主体地位，打造国医院，支持部分实力强的医院在控制单体规模的基础上，适度建设发展多院区，发生重大疫情时迅速转换功能”和“发挥医院在县域医共体中的龙头作用，加强城市医院对医院的对口帮扶，逐步使医院达到二级甲等水平”，基本上奠定了此次以医院建设和能力提升为主要内容的医疗新基建的主基调。此后《医院高质量发展促进行动（-年）》《“千县工程”县医院综合能力提升工作方案（-年）》等文件相继出台，稳步推进医疗新基建节奏。（报告来源：未来智库）
二、政府投资主导，各环节次第受益
2.1.政府投资主导，专项债发力保障
我国卫生总费用由政府卫生支出、社会卫生支出和个人卫生支出三部分构成，政府卫生支出主要用于医院的基本建设和大型设备的采购，年我国政府卫生支出达到2.2万亿，占财政支出比重上升至8.41%，较年提升3.94pct，政府持续投入推动了我国医疗卫生机构的长期增长。从政府投资的中央与地方支出责任划分，地方财政是卫生机构固定资产投资的承担主体，城镇卫生领域固定资产投资完成额中中央项目仅占2%左右，年以来深圳市卫生机构固定资产投入80%以上来自地方投资。
年以来的医疗新基建重心在于优质医疗资源扩容和均衡布局，因此主要资金来源也是政府卫生支出尤其是地方政府投资，《“十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案》也提出建设所需资金由中央预算内投资、地方财政资金、地方政府专项债券等渠道筹措安排。尽管核酸检测和疫苗、新冠肺炎治疗费用对地方政府财力有所挤占，但专项债加速发力为医疗新基建提供资金支撑，年1-5月我国卫生行业固定资产投资额累计完成亿元，同比增长27.8%，保持了高速增长。
2.2.景气扩散，各环节次第受益
医院流程通常包括前期的设计、土建、装饰装修、机电安装，后续的医疗专项工程（医疗净化工程、射线防护工程、医用气体工程、医疗污水处理工程等），手术室、影像科等医疗设备采购，以及后期的医疗信息化工程。
节奏上看，医院工程信息网的项目预计竣工时间进行统计，年1月至年5月立项的医院项目集中在Q4-Q4竣工，-年竣工项目数量占比分别为26.6%、34.2%、20.9%。医院项目建设周期一般在2-3年，我们判断医院项目竣工潮主要来自小型项目，大中型项目-年迎来土建竣工潮，后续医疗专项工程、医疗设备采购、医疗信息化等环节有望次第受益。
三、重点企业分析
3.1.艾隆科技：医疗智能化稀缺标的，业务延伸打开空间
艾隆科技专注于为各级医疗服务机构提供医疗物资智能化管理整体解决方案，业务包括自动化药房、自动化物流、自动化病区三大板块，年收入贡献分别为71.7%、12.0%、4.4%。公司盈利能力稳定，年以来销售毛利率稳定在55%以上，年原材料价格高企下仍实现59.6%的高毛利水平，充分彰显盈利韧性；规模效应不断增强和精细化管控发力之下，公司期间费用率得到有效控制，年净利率提升至24.6%。
药房主业快速发展，龙头地位显著。自动医院效率的同时降低人工差错率，很好地解决院内物资管理的痛点，医院的标配。公司药房主业快速发展，年自动化药房业务收入同比增长33.2%至2.79亿元。据弗若斯特沙利文统计，艾隆科技年末在门诊自动化药房市场占有率达28.5%，龙头地位显著。从增量市场看，年以来的医疗新基建浪潮下，医院新改扩建项目加速，艾隆科技自动化药房业务板块充分受益，年收入同比增长33.2%至2.79亿元。截至Q1，公司合同负债1.04亿元，同比增长69%，合同负债高增充分印证医疗新基建给公司带来的订单高景气度。从存量市场看，根据咨询机构弗若斯特沙利文统计，年末我国门诊药房自动化设备的渗透率整体约为20.0%，存在较大提升空间。
研发丰富产品线打开成长空间，大体量定制化服务能力稀缺。医疗物资智能管理行业具有人才密集、技术密集的特征，领先的技术水平可以构筑公司护城河。公司自成立以来，始终注重研发投入，年研发费用同比增长22.9%至万元，研发费用率达到10.2%，研发人员占比达到21%。底层研发支持下，公司以门急诊自动化药房为基础，逐步丰富产品线布局，不断研发推出静配中心自动化药房、自动化病区等系列产品，打造了“全院级、一体化”整体解决方案。基于完善的产品线布局，公司建立了行业稀缺的承接大体量全定制化物资管理系统项目的服务能力，-年先后中标万元南通医学中心项目、万元昆山西部医疗中心项目、万元昆山东部医疗中心项目。
管理层锐意进取深化业务布局，大额回购彰显发展信心。公司管理团队行业经验丰富，不断开拓进取，年12月公告投资建设滁州医疗健康产业基地项目，并成立苏州艾隆科技（滁州）有限公司，负责滁州医疗健康产业基地项目的招商运营管理和研究院，持续深化在医疗物资智能管理领域的布局。年4月29日，公司公告拟在12个月内以万元-万元回购股份用于员工持股计划或股权激励，回购价格不超过40元/股。按回购价格上限测算，回购数量约为.4万股-.8万股，占公司当前总股本2%-4%。截至年3月31日，公司总资产12.05亿，净资产8.11亿，回购金额下限/上限占公司总资产5.1%/10.3%，占公司净资产7.6%/15.2%，大额回购充分彰显公司发展信心。（报告来源：未来智库）
3.2.华康医疗：医疗净化工程龙头，行业经验丰富
华康医疗成立于年，医院感染防控问题，主要业务包括医疗净化系统研发、设计、实施和运维，相关医疗设备和医疗耗材的销售。1）医疗净化系统集成是公司最核心的业务，医院提供洁净室工程技术服务，主要应用于手术部、ICU、消毒供应中心、医学实验室、生殖助孕中心、层流病房、静配中心、负压隔离病房等特殊科室，年实现营业收入7.06亿，在公司收入中占比达到82%。2）围绕医疗净化系统集成业务，公司也配套部分医疗设备和耗材的研发、生产和销售，年分别实现收入万、万，占比4.8%、11.2%。3）医疗净化系统运维服务是公司在医疗净化系统实施过程中，医院实际需求而提供的一种有偿运维服务，并向客户收取服务费，年实现收入万，占比1.2%。
公司主要客户为大中型医院，经过多年发展，公司积累了一系列核心技术和丰富的净化系统集成项目实施经验，并且打造了一支优秀的人才团队，形成了较深护城河。公司核心技术包括新风采集及过滤技术、节能型二次回风技术、新风深度除湿节能技术等，标杆性项目包括医院、医院、华中科技大学同医院门诊医技大楼、医院新区外科大楼等。
受益医疗新基建，业绩增长亮眼。凭借品牌、技术经验和人才优势，公司直接受益于医疗新基建浪潮，疫情后业绩增长亮眼，年实现营业收入8.61亿元，同比增长12.99%，两年复合增长19.56%；实现归母净利润万元，同比增长54.68%，两年复合增长17.74%。Q1公司营业收入同比增长66.2%至1.31亿元，截至一季度末在手订单13.39亿元，达到年营业收入的%，其中医疗净化系统集成业务在手订单10.52亿元，充沛订单彰显高景气。
市场规模超亿，行业集中度较低。根据华康医疗招股书，我国医疗净化系统市场规模每年约为.51亿元，其中洁净手术室、ICU市场分别为亿元和40亿元。目前医疗净化工程行业市场集中度较低，按照华康医疗年医疗净化系统集成业务收入7.06亿元测算，市场占有率仅2.14%。
3.3.康众医疗：下游应用不断拓展，国产替代持续受益
康众医疗主要从事数字化X射线平板探测器的研发、生产、销售，数字化X射线平板探测器是数字化X射线影像系统的关键部件，可广泛应用于医疗以及工业、安检等非医疗领域。公司年研发出首台平板探测器样机，年平板探测器产品上市销售并逐渐提升市场份额，根据IHSMarkit的数据统计，公司年在全球医疗及宠物医疗数字化X射线平板探测器市场的份额约3.0%，位列全球第九，国内企业第二。公司积极开拓境外市场，境外业务占比不断提升（年疫情原因国内需求增长较快，境外业务占比有所下滑），年境外业务实现收入1.79亿元，同比增长23.5%，占主营业务收入比重达到52%。
产品系列持续丰富，应用领域不断延伸。公司不断丰富产品系列，年研发出首台基于77微米像素设计和存储电容结构的乳腺平板探测器，年研发出可用于数字胃肠机的首台动态平板探测器，产品应用从医疗普放逐渐延伸至乳腺、动态透视、放疗、口腔三维成像等领域，年公司医疗产品中普放、乳腺、动态系列分别占85.7%、8.1%、6.2%。医疗之外，公司进一步拓展工业、安检、宠物医疗领域，工业/安检行业收入占比从年的17.6%提升至年的27.9%，四年收入复合增速达28.9%，显著高于同期医疗行业11.2%的复合增速。
股权激励覆盖面广，深度绑定核心员工。公司于年1月发布股权激励草案，授予数量.84万股，占年底总股本的4.55%，授予价格17.64元/股；激励对象为包括公司实控人刘建强（董事长、总经理）、高鹏（董事、副总经理）在内的99人，占年底员工总人数的41.6%；激励计划覆盖面广，深度绑定核心员工。公司股权激励考核目标为-年营业收入复合增速约15%（38%归属）、25%（67%归属）、35%（%归属）。
新兴市场增长潜力较大，国产替代进程持续深化。1）欧美等发达国家和地区医学影像行业起步时间较早，X射线影像设备的应用非常普及，部分市场还有一些CR设备等前代X射线影像设备尚在使用，因此以升级改造和存量换修需求为主导。2）我国医疗机构多以老式胶片机或CR设备为主，渗透率提高的增量需求和设备升级更新的存量需求共同驱动X射线医学影像设备增长。根据IHSMarkit预测，年至年我国X射线影像设备市场规模年均复合增长率约6.19%，医疗和宠物医疗平板探测器出货量的年均复合增长率将达11.23%，显著高于全球市场同期8.73%的水平。
从国内市场看，医疗器械及核心部件的国产化进程乃大势所趋，《中国制造重点领域技术路线图（版）》提出年医院国产中高端医疗器械占有率达70%、国产核心部件国内市场占有率达80%的目标，其中医学影像设备及其核心部件属于重点发展领域。年以前，全球数字化X射线探测器技术和市场基本被国外探测器巨头垄断，年至今，随着奕瑞科技、康众医疗为代表的国内厂商成功研发并实现产业化，进口替代不断加速，据康众医疗招股书测算，年我国平板探测器行业国产化率达到34.68%。在政策驱动和国内厂商不断突破的催化下，平板探测器的国产替代进程还将持续深化。（报告来源：未来智库）
3.4.嘉和美康：深耕临床信息化，产品布局不断延伸
嘉和美康成立于年，是国内最早从事医疗信息化软件研发与产业化的企业之一。年国家在医院大力推行电子病历试点工程，公司凭借技术和经验获得先发优势，医院中有1/4的医院开始使用嘉和电子病历系统。截至年6月底，医院客户多家，医院家，医院比例超过1/4。根据IDC数据，公司在中国电子病历市场中连续七年排名第一。
产品布局不断深化，医疗信息化收入高速增长。依托电子病历积累的丰富客户资源，公司准确把握行业需求趋势，先后推出了专科电子病历系统、数据中心、人工智能应用等软件系列产品，实现了收入高速增长，-年公司医疗信息化业务收入复合增速达37.5%，其中自制软件销售、软件开发及技术支持服务、外采软硬件销售分别为44.3%、29.1%、24.4%。由于医疗器械业务逐步收缩关停，公司营业总收入增速低于医疗信息化业务，同期复合增速为26.3%，年实现营业总收入6.52亿元，保持稳健增长势头。
盈利能力持续优化，股权激励彰显信心。公司、年分别亏损万元、万元，年扭亏为盈，年归母净利润同比增长.4%至万元，盈利能力持续优化。6月29日公司发布《年股票期权与限制性股票激励计划（草案）》，拟授予股票期权和限制性股票各万份，合计约占激励计划草案公告时公司股本总额的3.05%。股票期权和限制性股票%归属的公司层面考核目标均为、年归母净利润较年分别增长%、%（剔除股权激励成本），充分彰显公司发展信心。
医疗信息化市场持续扩容，细分赛道景气度高企。国家卫健委、国家中医药管理局发布的《医院高质量发展促进行动（-年）》明确提出“到年，全国二级和医院电子病历应用水平平均级别分别达到3级和4级”，而根据《中国卫生质量管理杂志社》数据，医院电子病历平均评级达到2.43级，其中医院、医院平均评级分别为3.46级、2.03级，距离目标还存在一定差距，医院的电子病医院的电子病升级需求共同驱动行业扩容。
中长期看，FrostSullivan预计年我国医疗信息化市场规模将达到.3亿元，-年复合增速为26.7%；其中电子病历、医疗数据中心、新兴医疗信息化三个细分市场规模分别将达到73.7亿、亿、.3亿。公司目前主要的产品集中在电子病历、数据中心以及新兴医疗信息化市场，年目标市场规模达亿。
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