（报告出品方/分析师：开源证券邱世梁王华君林子尧）
1国内自动化设备龙头，专注深耕工业装备制造领域
1.1国内智能制造行业领军企业，快速布局新能源领域
公司成立于年，年科创板上市，是国内智能制造行业领军企业之一。
公司主要从事自动化设备、自动化柔性生产线、自动化关键零部件以及工装夹具等产品研发生产与销售，目前下游涵盖消费电子、新能源、汽车、家电、日化等行业领域。
分产品看，公司主营业务可分为自动化设备（线）与治具及零部件两大板块。
根据公司年报数据，自动化设备与治具及零部件两大板块营收占比分别为81%和19%。自动化设备业务收入逐年稳步上升，从年15亿元提升至年31亿元水平，自动化设备业务营收CAGR约20%。
分下游领域看，公司产品主要下游为3C消费电子，根据公司年年报数据，年消费电子领域实现营收约32亿元，同比增长58%，占比公司营收约85%。新能源业务持续开拓，年新能源领域实现营收约3.6亿元，同比增长29%，占比公司总营收约9.5%。
1.2股权结构集中且稳定，实控人合计持股约66%
发行人实际控制人为吕绍林、程彩霞夫妇。截止年11月30日，公司 大股东为苏州众二，持股约38.31%。实控人通过苏州众二等多个平台直接和间接持有公司股份比例合计约为66%。
1.3营业收入稳定增长，-年营收CAGR约20%
公司营收稳健增长，从年的15.5亿元提升至年的38亿元，-年营收CAGR约20%。受新能源业务前期投入加大因素所致，年实现归母净利润1.9亿元，同比下滑约19%，-年归母净利润CAGR约-7%。
公司销售毛利率维持较高水平，基本维持在40%以上，-年毛利率中枢 2%。销售净利率波动较大，近几年持续下滑，年销售净利率约5%，-年销售净利率中枢约10%。
年销售毛利率大幅下滑主要系：
1）年公司消费电子产品占比营收约85%，其中苹果产业链占比约81%，非苹果产业链占比约3.5%，年消费电子业务受模块类材料采购占比上升影响，苹果产业链毛利率下降约11.5%，非苹果产业链毛利率下降约8.7%，对公司毛利率影响较大；
2）某换电站毛利率下滑约8%所致。
公司ROE波动幅度较大，-年ROE（摊薄）水平在8%-30%区间波动，中枢约16%。公司现金流情况逐渐改善，净现比三季度回正，约0.02。
2自动化市场规模持续增长，新能源设备发展空间巨大
2.1全球自动化市场规模超万亿，-年CAGR约7.6%
智能装备制造业包括工业机器人、智能仪器仪表、自动化成套生产线、智能检测与装配装备、智能物流与仓储装备、数字化车间、智能工厂等工业自动化行业。
从细分行业来看，智能装备制造业可分为三个子行业：上游为关键零部件子行业，主要生产精密减速机、伺服系统及机器人控制器等核心部件；中游为工业机器人本体子行业；下游为自动化设备子行业。
公司处于智能装备制造行业的下游自动化设备，其产品的终端客户为汽车、电子、金属、塑料等细分领域。
全球工业自动化市场规模超万亿人民币，-年CAGR约7.6%，维持稳健增长态势。
根据TransparencyMarketResearch数据，全球工业自动化市场规模将从年的亿美元提升至年的亿美元，-年市场规模CAGR约7.6%。-年中国工业自动化行业市场规模CAGR约7%。
根据中国工控网数据，我国自动化及工业控制市场规模已经从年的亿元增长至年的亿元，-年CAGR约7%。
短期来看，国内制造业职工平均工资不断提升将为自动化行业发展创造时代背景。
根据国家统计局数据，年国内城镇非私营单位制造业就业人员年均工资为7.8万元（-CAGR11％）；私营单位制造业就业人员年均工资5.3万元（-CAGR11%），企业用工成本逐年提升。
中长期来看，银发浪潮、劳动年龄人口减少等问题仍严峻，或将是加速“机器换人”，智能制造升级的中长期驱动因素。
我们认为机器替代人工或将成为确定性较高的长期发展趋势，国内对自动化、智能化设备的需求有望持续提升。
1）银发浪潮：根据国家统计局数据，年后中国65岁以上老人占比已达7%，标志中国进入老龄化社会。截止年，65岁以上人口占比总人口数量约13%。
2）劳动年龄人口减少：根据联合国人口司预计，～年中国15－64岁劳动年龄人口的 数量和人口比重仍将会持续下降，65岁及以上老龄人口及占比则将不断攀升。
从国家统计局数据来看，0-15岁人口比例逐渐降低，年约占总人口的18%。也预示着未来15年劳动年龄人口不断降低。
伴随社会人口老龄化问题加剧已及和年轻一代思想认知转变，劳动力市场成本逐渐攀升或将成为大趋势，中国制造业有望从“劳力苦力”驱动升级向技术驱动。
2.2消费电子：智能手机及平板电脑趋于饱和，可穿戴设备打开成长空间
消费电子是公司的核心业务领域，从产品维度来看，公司的设备目前可应用于智能手机、平板电脑、TWS蓝牙耳机、智能手表、笔记本电脑、智能音箱等在内的全系列终端产品，公司作为苹果产业链自动化龙头，有望持续受益于消费电子行业复苏以及新产品创新升级。
消费电子行业市场规模：根据Statista数据，年全球消费电子产品市场规模约亿美元，预计年市场规模将提升至1.1万亿美元，-年CAGR约2%。
年我国消费电子市场规模为1.61万亿元，年增至1.81万亿元，伴随疫情趋缓，预计年中国市场规模将达1.86万亿元，-年CAGR约3%。
从细分产品来看，消费电子呈现出传统消费电子如手机、平板电脑景气下滑，可穿戴设备异军突起的分化局面。
2.2.1传统消费电子需求疲软，智能手机及平板电脑行业规模小幅下滑
全球智能手机需求疲软，出货量-年CAGR约-2%。根据IDC数据，全球智能手机出货量于年抵达峰值14.7亿台，年全球智能手机出货量为13.5亿台，-年出货量CAGR约-2%。
受疫情及国际形势影响，IDC预估年全球智能手机出货量约12.7亿，同比下滑约6.5%。
中国智能手机市场逐渐饱和，-年我国智能手机出货量CAGR约-8%。-年中国智能手机出货连续下降，根据中国信通院数据，我国智能手机出货量从年的5.2亿部下滑至年的3.43亿部，-年出货量CAGR约-8%。受疫情以及国际形势影响，年我国智能手机市场仍承压。
年9月，智能手机出货量.4万部，同比下降4.6%，占同期手机出货量的94.8%。年1-9月，智能手机出货量1.91亿部，同比下降21.3%，占同期手机出货量的97.4%。
平板电脑全球出货量近年来趋于稳定，-年全球出货量CAGR约1%。
根据IDC数据，全球平板电脑出货量从年的1.64亿台增长至年的1.68亿台，-年CAGR约1%。中国平板电脑出货量增长稳健，-年出货量CAGR约6%，年出货量保持稳定在-万台左右。
2.2.2可穿戴设备有望接力消费电子行业发展，TWS、智能手表、XR等产品未来可期
可穿戴设备有望接力传统消费电子行业发展，-年全球可穿戴设备出货量CAGR约39%。根据IDC数据，年全球可穿戴设备出货量约1亿台，年出货量约5.3亿台，-年全球出货量CAGR约39%。
TWS、智能手表近年来增长强劲，AR/VR受益元宇宙有望迎来快速增长。
TWS耳机：根据Counterpoint数据，TWS耳机全球市场出货量从年的0.09亿台增长至年的3.1亿台，-年CAGR约%；从销售金额看，IDC预计全球TWS市场规模将从年的16亿美元增长至年的.5亿美元，-年CAGR约56%。
智能手表：根据Counterpoint数据，智能手表全球市场出货量从年的0.21亿台增长至年的1.28亿台，-年CAGR 4%；根据艾媒咨询数据，中国智能手表市场规模（销售额）从年的86亿元增长至年的亿元，-年CAGR约28%。预计中国智能手表市场年将达亿元，-年CAGR约9%，增速放缓。
XR（AR/VR）：VR/AR市场规模增速快，预计未来有较大幅度增长。
根据IDC报告，AR/VR设备年出货量约万台，同比增长约92%。预计年出货量将达到约万台（其中VR预估万台，AR预计约26万台）。
从市场规模来看，-年全球虚拟现实市场规模CAGR约为54%。根据中国信通院发布的《虚拟（增强）现实白皮书》援引IDC数据，年全球虚拟现实市场规模约为亿元人民币，其中VR市场亿元，AR市场亿元，预计年两者规模合计约超亿元人民币，-年全球虚拟现实产业规模CAGR约为54%，其中VR增速 5%，AR增速约66%。
从投资规模来看，根据IDC年5月发布的《全球增强与虚拟现实支出指南》数据显示，年全球AR/VR总投资规模接近.7亿美元，有望于年增至.3亿美元，-年CAGR约38.5%。
其中，中国市场同期CAGR预计将达44%，增速位列全球 。受疫情、宅经济以及元宇宙行业发展，苹果、Meta、索尼等厂商或将于年推出下一代头显设备，有望推动XR行业持续发展。
2.3锂电设备市场增速放缓，换电设备市场空间持续打开
2.3.1锂电设备市场规模增速放缓，国内-年CAGR约13%
近年来公司聚集核心资源向新能源领域拓展，业务涵盖充换电站、汽车零部件、电池、智能物流系统等，目前主要为客户提供注液机、切叠一体机、模组/PACK自动化生产线等锂电池制造标准设备以及智能充换电站等设备，有望受益于新能源车行业新技术升级。
锂电设备市场规模：受益于新能源车行业发展，我们预计锂电设备市场规模-年CAGR约17%，其中国内动力锂电设备市场规模同期CAGR约13%，欧洲同期CAGR约25%，美国同期CAGR约33%。
2.3.2智能充换电站市场逐渐打开，-年国内市场规模CAGR约%。
目前国内新能源汽车产业发展还面临诸多问题，其中需求侧主要体现在消费者对于电动车的“安全性”“充电难”“充电慢”等问题仍存有疑虑，针对这些问题，年两会代表也提出了解决方案，其中包括换电模式。
“双碳”、产业政策的间接推动，以及用户痛点凸显使换电市场迎来商机。
根据艾瑞咨询数据，年中国换电站保有量达座，同比增长1.5倍，其中乘用车换电站座，同比增长1.6倍，商用车换电站座，同比增长近1.4倍。预计年中国换电站保有量有望突破3万座，换电设备整体市场规模将从年的45亿元提升至年的亿元，-年市场规模CAGR约%。
2.4竞争格局
2.4.1自动化设备：外资厂商为主，国内厂商正在崛起
目前自动化设备格局呈现出外资厂商占据主导，国内厂商迅速崛起的态势。长期以来，外资厂商凭借其技术优势在我国自动化设备行业中占有主导地位。
为应对日渐成熟的国内厂商发起的挑战，以西门子（SiemensLtd）、ABB（AseaBrownBoveriLtd）、库卡（KUKA）、发那科（FANUC）、安川电机（YASKAWA）为代表的国外厂商开始强化在国内市场的布局。
产业政策扶持下，我国自动化设备制造业的发展深度与广度逐步提升，以自动化成套生产线、智能控制系统、工业机器人、新型传感器为代表的智能装备产业体系初步形成，一批具有自主知识产权的重大智能装备实现突破。
目前，我国国内企业已经能生产大部分中低端自动化设备，基本满足电子、汽车、工程机械、物流仓储等领域对中低端自动化设备的需求。
在高端领域，近年来正逐渐涌现出少数具备独立自主开发能力的大型自动化设备企业，随着未来行业竞争的进一步加剧和行业整合的展开，预计自动化设备行业的行业集中度将逐渐提高，掌握核心技术资源、综合服务能力的厂商将有较大机会从竞争中胜出。
2.4.2锂电设备：前道设备竞争激烈，中后道设备竞争环境相对较好
锂电池生产工艺大体可分为前中后三道。从产业链价值分布来看，前道设备竞争较为激烈，中后道设备涉及电池安全性，技术门槛相对较高，容易产生客户粘性，市场竞争环境也相对较好。
其中，前道设备主要实现极片制作，以涂布机为代表；中道设备主要实现电芯制作，以卷绕机/叠片机、注液机为代表；后道设备主要为电化学环节，以化成分容设备为代表， 实现电池的模组、Pack，以模组Pack设备为代表。
国内头部的锂电设备企业基本实现了分段整线的供应能力。
锂电池厂商越来越倾向于向上游设备厂商直接采购整条锂电池生产线设备，可有效保障不同生产环节之间的兼容协同，这对设备企业整线研发、生产能力提出更高要求。
我国先导智能、利元亨、海目星、博众精工等众多锂电设备公司正致力于打造成为锂电设备整线解决方案供应商。
锂电设备行业分段整线供应趋势明显，锂电大规模扩产对设备企业的产能、技术等均提出更高要求。中韩企业走出众多锂电设备的综合解决方案供应商，而日本行业起步较早，专业化分工较细，企业更多从事单一设备的研制。
2.4.3换电设备：处于行业发展早期阶段，竞争格局尚未形成
现阶段头部电池厂、车厂、换电运营商等多方布局换电行业，处于行业发展的早期阶段，行业竞争格局尚未形成。
目前瀚川智能、博众精工、协鑫能科、山东威达、科大智能、上海玖行（未上市）、伯坦科技、（未上市）、英飞特等公司率先布局，其中博众精工于年切入换电设备领域，瀚川智能年布局换电设备领域。
3强研发+优质客户+快速交付能力，使公司具备强大竞争力
3.1强研发构筑技术护城河，-年研发支出CAGR约18%
公司是一家专注于研发和创新的技术驱动型企业，重视研发投入，公司研发支出从年的接近2亿元提升至年的4.6亿元，-年研发支出CAGR约18.6%。
从比例来看，研发支出始终占比公司营业总收入的较高水平，-年研发费用率中枢约13%。
从研发人员来看，年中报显示，公司技术研发人员数量达人，同比增长约15%，占公司员工总人数约33%。
强研发能力构筑技术护城河，截止年6月30日，公司共取得有效授权专利总计项，其中发明专利总计项，参与制定了机器人领域国际标准1项，国家标准13项，行业标准4项。
3.2品牌力强，具备全球 的消费电子及新能源领域优质客户
公司具备优质的客户群体，在消费电子领域，公司目前已成为苹果公司在FATP（FinalAssemblyTestPackage，整机产品的组装与测试）环节国内销售规模 的自动化组装设备供应商之一，年苹果产业链营收占公司主营业务比例约81%，客户粘性高。
除了苹果公司及其产业链外，公司在消费电子领域还覆盖了华为、三星、荣耀、罗技、科沃斯、戴尔、京东方等消费电子龙头企业。
在新能源领域，公司处于规模快速扩张阶段，目前已积累了优质的客户基础。
在锂电池设备方面，公司业务覆盖消费电子锂电池以及动力锂电池两大重要领域。公司于年与德赛电池、欣旺达等锂电池厂商开始合作，并逐渐拓展至ATL、宁德时代、璞泰来、太普动力、安徽南都华拓新能源、浙江野马电池、蜂巢能源等国内新能源产业链知名厂商。在换电设备方面，公司率先卡位换电领域，为蔚来汽车提供全自动换电站，具备先发优势。目前合作的客户包括蔚来汽车、东风汽车、北汽新能源、吉利汽车、协鑫能科、宁德时代等。
3.3多年深耕消费电子领域，铸就公司强大的交付能力与质量控制能力
公司主要为客户提供个性化、定制化的自动化设备。与标准化产品相比，定制化产品需要更加贴近客户的业务流程，对企业的服务能力提出了较高的要求。
公司建立了专业素质高、技术能力强的专业客户服务团队，为客户提供高效、迅速的优质服务，能够对客户的产品需求和设备使用中发现的问题进行及时响应，可以提供7x24小时售后支持，以及基于客户具体需求而定制的服务。
公司深耕消费电子领域多年，具备强大的交付能力与质量控制能力。自动化设备的稳定性直接影响消费电子的产品质量，需要与下游客户紧密沟通及配合，且消费电子行业具备季节性明显的特点，公司能与苹果等消费电子产业头部公司合作多年，足以体现公司具备快速的交付能力以及强大的质量控制能力。
3.4产品矩阵不断完善，做深做宽造就护城河
公司在工业自动化底层技术领域积累雄厚，不断向消费电子之外的领域横向延伸，基于底层核心技术布局新能源及其他高端装备领域，产品矩阵不断完善。
“横向拓展、纵向延伸”的发展战略将提升公司在非手机产品领域的产能，有效分散传统优势业务存在的“大小年”波动的风险。
公司在消费电子领域进行增量业务的布局，在横向维度体现在业务逐渐实现对TWS耳机、智能手表以及部分新型可穿戴设备等消费电子产品的覆盖，在纵向维度体现在向消费电子产业链的上游延深，例如在屏幕Mini-LED的制程上全面跟进客户新技术的应用，在摄像头模组、笔记本外壳量、电池等高精度模组的组装与检测领域的应用。
在新能源领域，公司专注技术门槛高，市场竞争环境较好的动力电池中后道环节。在换电站领域，公司率先布局进行卡位，已与龙头企业建立合作。年为提出换电模式的蔚来汽车提供全自动换电站，年公司已与宁德时代签订换电站产品协议，将成为公司未来在换电站领域营收增长的主要来源之一。截至年11月累计实现销售座换电站。
4积极拓展半导体及核心零部件领域，有望打开新增长曲线
4.1半导体设备受工艺升级、晶圆厂拉动需求提升；国产替代大势所趋
半导体设备国产替代大势所趋。近年来，受中美贸易摩擦升级和全球新冠疫情影响，半导体产业链的完整性和安全性已经上升至国家和行业战略高度。
-年中国大陆半导体设备市场规模CAGR达36%，增速远超全球。根据SEMI数据，年全球半导体设备市场规模达.4亿美元，同比增长44%，其中，中国大陆地区同比增速达58%，规模上已然成为全球 半导体设备市场。
-年全球及中国大陆半导体设备市场空间CAGR分别达20%、36%，伴随下游晶圆厂扩产加速与工艺升级，大陆市场空间巨大。
根据QYResearch及VLSIResearch数据，全球半导体检测和量测设备市场规模有望从年的48亿美元提升至年的92亿美元，-年市场CAGR约12%。
全球晶圆厂商积极扩产，拉动设备需求高景气。
根据ICInsight，年全球半导体厂商资本支出达1.5万亿美元，-年CAGR达18%。排名前三的纯代工厂（台积电、联电、GlobalFoundries）预计年资本支出将增加超40%。年，国内晶圆厂（中芯国际、华虹半导体）资本开支合计达54.4亿美元，-年CAGR为14%。
从竞争格局来看，全球半导体检测设备产业主要以外资为主，近几年我国本土半导体检测设备公司进步较大，市场份额逐步提升，相继涌现出华峰测控、长川科技、精测电子、华兴源创等企业。
4.2依托于自动化领域技术沉淀，聚焦半导体检测领域发展
自动化设备公司可利用自身在运动控制、图像识别等底层技术方面的优势，积极布局其原有应用领域以外的业务。公司作为自动化设备龙头，技术沉淀深厚，为发展半导体业务提供技术基础。
公司在消费电子领域的检测设备中积累了丰富的检测技术方案，控股子公司苏州灵猴在光源、镜头等方面能够给与硬件支持，基于工业视觉软硬件方面的技术沉淀，为公司能够顺利切入半导体后道检测设备提供了技术基础。
公司在半导体检测设备方面起步较晚，于年设立了半导体事业部，主要从事针对半导体封装测试技术的深入研发。
对数字光学技术领域，公司引入了美国应用材料、新加坡ASM太平洋科技有限公司等国际 半导体设备企业的技术骨干，组建了数十人的技术研发团队。
目前主要专注于半导体AOI检测设备，公司设备的技术定位为高精度3D检测、高UPH和高检出率，目前在2D/3D检测、缺陷检测、光学方案环节具备核心竞争力及优势。
公司采用独特光学设计方案，传统图像处理技术和深度学习技术相结合，确保芯片外观检测系统在速度、精度上达到国际水准。
经过两年多的技术攻关，当前公司已完成一台AOI半导体检测设备样机并出货至半导体封测厂商联合科技（UTAC）进行测试。
4.3核心零部件业务逐渐发力，未来有望与主业协同发展
为降低自动化设备生产成本以及核心技术自主可控，公司积极布局核心零部件领域发展，在关键零部件方面的布局围绕机器视觉软硬件系统展开，包括3D智能相机、超高分辨率相机、光源、镜头、伺服驱动、直线电机、机械手臂及相应软件系统。
公司核心零部件业务营收快速增长，从年的万元提升至年的1.1亿元，-年营收CAGR约79%。目前核心零部件业务主要在持股99.7%的子公司苏州灵猴机器人旗下。年上半年，苏州灵猴营收约1.2亿元，同比增长约15%，实现净利润约万元，同比扭亏。
当前灵猴机器人作为中国工业机器人后起之秀，正逐渐发力。
根据MIR睿工业数据，灵猴机器人为年上半年中国市场工业机器人内资企业第11名，也是年上半年中国市场工业机器人未上市企业出货第6名，排名均有所提升。伴随公司在新能源、消费电子等领域客户不断拓展，粘性加强，核心零部件业务有望与主业协同发展，盈利能力再提升。
5报告总结
5.1盈利拆分
关键假设：
消费电子设备：公司在消费电子继续发挥竞争优势，作为消费电子领域自动化设备龙头，伴随年XR及其他可穿戴设备起量，预计公司消费电子设备业务有望平稳增长，预计-年营收同比增长15%、14%、13%，对应规模分别为37、43、48亿。
随着年上游原材料价格压力趋缓、可穿戴设备起量，毛利率有望逐渐修复，预计-年毛利率分别为42%、43%、44%；
新能源设备：主要包含锂电设备及换电设备，受新能源车行业发展，截止年7月，公司锂电设备在手订单约5.4亿元，年11月与J.S公司签署8亿元人民币的锂电池生产线订单。
预计未来公司新能源设备业务仍具备较快增长速度，-年营收规模分别为7.2、13.7、24.8亿元。伴随规模效应显现，预计毛利率将逐年提升，-年分别为18%、24%、28%；
半导体设备：主要系缺陷检测等半导体设备，近年来公司在半导体设备领域投放较多资源，当前公司已完成一台AOI半导体检测设备样机并出货至半导体封测厂商联合科技（UTAC）进行测试，由于基数较低，预计半导体设备业务未来三年有快速增长，预计-年营收规模分别为0.1/0.8/1.5亿元，毛利率维持在45%水平；
其他业务：主要系伺服电机、相机、光源、机械臂等，受人口结构改变，人工成本提升影响，机器替人大势所趋，公司其他业务中核心零部件有望伴随工业机器人行业增长，由于目前基数较低，预计-年营收同比增长分别为30%、20%、10%，对应营收规模分别为2.9、3.4、3.8亿元，毛利率分别为27%、28%、29%；
基于以上假设，我们预测公司-年分业务营收如下表：
5.2估值探讨
公司作为自动化设备龙头，布局3C、新能源以及半导体缺陷检测领域，我们选取锂电设备、以及高端自动化设备公司作为可比公司，-年可比公司平均PE分别为33、22、16X。
预计公司-年归属母公司净利润分别为4.1亿、5.6亿、8.1亿元，同比增长%、36%、45%，-年归母净利润CAGR 0%，对应-年PE分别为29、21、15X。
6风险提示
1）对苹果产业链依赖风险
公司对苹果产业链的收入占比超过70%，占比较高。苹果公司对供应商考核评估严格，且技术迭代频率高，若未来公司无法在苹果供应链的设备制造商中持续保持优势，无法继续维持与苹果公司的合作关系，则公司的经营业绩将受到较大影响。
此外，若苹果公司自身经营不善导致业绩下滑，进而传导至上游设备供应商，对公司经营业绩产生重大不利影响。
2）新能源设备、半导体设备开拓不及预期
公司新能源业务尚在成长期。新能源行业自动化设备扩产建设项目的投资额较高，对应产品的规划产能较大。若公司新能源业务市场开拓不及预期，则将对相关业务的开展以及项目的产能消化造成重大不利影响。
公司半导体业务处于发展初期，若公司新产品研发进度不及预期，产品竞争力下滑，可能对公司该部分营收产生不利影响。
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